“Phục hồi trên nền tảng vĩ mô vững chắc” là cụm từ xuất hiện nhiều nhất trong các báo cáo bất động sản gần đây. Dữ liệu trong các báo cáo đưa ra rằng giá căn hộ sơ cấp Hà Nội tăng 12% chỉ trong một quý, GDP quý II tăng 8,39%, Chính phủ đã gỡ vướng hơn một nghìn dự án, và riêng quý II có 103 nghìn căn hộ được cấp phép.
Ở một bức tranh khác, một căn hộ 70 m² ở Kiến Hưng, phía tây nam Hà Nội, cuối năm 2025 được rao 4,4 tỷ đồng, đến tháng 8/2026 được rao 2,8 tỷ và vẫn chưa có người mua. Giao dịch toàn quốc quý II chỉ còn 100 nghìn, bằng 63,7% cùng kỳ năm ngoái.
Có lẽ chúng ta thấy khó mà hai bức tranh ấy đều có thể đúng.
Tuy nhiên đó là điều đang xảy ra trong thị trường BĐS hiện nay. Bài viết này sẽ phân tích thị trường BĐS của Việt Nam hiện nay, qua đó hi vọng bạn có thể hiểu được cách thị trường đang vận hành.
Trong chu kì gần nhất, thị trường gặp nút thắt về pháp lý và nguồn cung. Khi khó khăn, Ngân hàng Nhà nước đã cắt lãi suất như năm 2023. Nhưng đến năm 2026 thì các giải pháp có vẻ như đã hết hiệu lực.
Tôi cho rằng thị trường nhà ở đã đi qua đỉnh thanh khoản vào cuối 2025 và đang bước vào một pha điều chỉnh kéo dài một đến hai năm. Còn quá sớm để coi là khủng hoảng, nhưng cũng sẽ không phải điều chỉnh kỹ thuật thông thường. Nút thắt mới nằm ở phía cầu chứ không còn ở phía cung, và chính sách tiền tệ hiện nay khó còn khả năng mở được.
Bài viết này đi qua 5 phần:
Ba năm tiền rẻ, và ai thực sự là người mua
Vì sao lãi suất không thể giảm như năm 2023
Đi tìm người mua cuối cùng ở mức giá hiện tại
Vì sao giá BĐS vẫn tăng trong nhiều báo cáo
Ai đang giữ quả bóng nợ
1. Ba năm tiền rẻ, và ai thực sự là người mua
Đầu năm 2023, sau cú sốc trái phiếu Tân Hoàng Minh và Vạn Thịnh Phát, Ngân hàng Nhà nước cắt lãi suất điều hành bốn lần trong một năm, từ 6% xuống 4,5%, trong khi pháp lý dự án vẫn tắc. Hà Nội chỉ mở bán khoảng mười nghìn căn hộ, thấp nhất trong một thập kỷ.
Ba yếu tố cùng gặp nhau thời điểm đó: tiền rẻ trở lại, nguồn cung cạn kiệt, và niềm tin rằng đất ở Việt Nam chỉ có lên. Giá căn hộ sơ cấp Hà Nội theo CBRE, sau đó đi từ 47 triệu đồng mỗi mét vuông cuối 2022 lên 91 triệu vào quý III/2025, gần gấp đôi trong chưa đầy ba năm.
Nguồn: Bộ Xây dựng.
Nhưng ai là người mua? Câu trả lời nằm ở giá thuê nhà. Từ 2023 đến 2024, giá căn hộ Hà Nội tăng khoảng 59% trong khi giá thuê chỉ tăng khoảng 4%, và lợi suất cho thuê rơi từ 4% xuống 2,8%. Khi giá tăng mà tiền thuê đứng yên thì người ta không còn mua vì giá trị sử dụng nữa, họ mua vì đầu cơ với kỳ vọng giá sẽ còn tiếp tục lên.
Người mua chủ động của giai đoạn ấy, tức người đặt ra mức giá cho cả thị trường, là những nhà đầu cơ dùng đòn bẩy với mức lãi suất ưu đãi 6–8%.
Nguồn: CBRE, Batdongsan.com.vn, Cục Thống kê. Quy về 2019 = 100.
Cụ thể hơn về tín dụng, năm 2025, tín dụng bất động sản tăng khoảng 36%, gần gấp đôi mức tăng chung của nền kinh tế, nhưng phần tăng nhanh nhất là tín dụng từ chủ đầu tư chứ không phải đa phần từ người đi mua nhà. Dòng vốn rẻ đi vào quỹ đất, nộp tiền sử dụng đất, xây dựng dự án, đi vào phía cung chứ không hoàn toàn tập trung ở phía cầu.
Đến cuối 2025, thị trường đứng trên ba động lực là tiền rẻ, thiếu cung và kỳ vọng. Nhưng chỉ trong vòng một năm sau đó, bức tranh đã thay đổi hoàn toàn.
2. Vì sao lãi suất không thể giảm như năm 2023
Đầu 2026, những người vay mua nhà năm 2023–2024 lần lượt hết kỳ ưu đãi, và lãi thả nổi phổ biến 12–14%.
Với lợi suất cho thuê 2,8%, người nắm giữ căn hộ bằng vốn vay lỗ khoảng 10 điểm phần trăm mỗi năm nếu giá của BĐS không tăng.
Câu hỏi tự nhiên là vì sao Ngân hàng Nhà nước không cắt lãi suất như năm 2023. Câu trả lời nằm ở ba ổ khóa đang siết chặt, là hệ quả của một nền kinh tế đang chạy rất nhanh.
Ổ khóa thứ nhất là lạm phát: CPI bình quân nửa đầu năm 4,38% sát mục tiêu cả năm là khoảng 4,5%. Năm 2023 lạm phát chỉ ở quanh mức 3%.
Ổ khóa thứ hai là thanh khoản của hệ thống ngân hàng: đến cuối tháng 7, tín dụng tăng 9% nhưng huy động chỉ tăng 5,75%, và tỷ lệ cho vay trên huy động toàn hệ thống đã trên 100%. Cùng lúc, Kho bạc phải phát hành 500 nghìn tỷ đồng trái phiếu Chính phủ trong năm để tài trợ đầu tư công, mà người mua chính vẫn là ngân hàng. Cả tín dụng lẫn vốn ngân sách đang bị kéo về một chương trình đầu tư rất lớn để chạy mục tiêu tăng trưởng 10%, do vậy hệ thống ngân hàng phải trả một lãi suất huy động cao hơn.
Ổ khóa thứ ba là cán cân đối ngoại hối. Bảy tháng đầu 2026 Việt Nam nhập siêu 20,5 tỷ USD, sau nhiều năm liên tục xuất siêu; dự trữ ngoại hối còn 87,6 tỷ USD, dưới ngưỡng an toàn ba tháng nhập khẩu; tỷ giá trung tâm lập đỉnh lịch sử 25.598 đồng mỗi USD ngày 19/8. Khi dự trữ mỏng, giữ được đồng tiền hay không phụ thuộc vào chênh lệch lãi suất.
Ngày 13/8, trong buổi họp với Chính phủ, thậm chí SBV còn cho rằng rằng dư địa nới lỏng sắp tới là rất hạn chế.
Nguồn: Cục Thống kê, Ngân hàng Nhà nước, tổng hợp của Vietstock.
Đây là điều mà các độc giả có lẽ cần hết sức để ý.
Bấy lâu chúng ta vẫn nhầm tăng trưởng kinh tế sẽ đi kèm tăng giá của BĐS. Tuy nhiên tăng trưởng cao lần này lại là lý do chính để lãi suất không thể giảm.
3. Đi tìm người mua cuối cùng
Một nguyên tắc trong đầu tư là chỉ nên mua một thứ khi biết ai sẽ mua lại nó từ mình. Chúng ta hãy cùng thử áp nguyên tắc ấy vào một BĐS là căn hộ Hà Nội ở mức giá hiện tại.
Theo số liệu từ Tổng cục Thống kê, một hộ gia đình tại Hà Nội trung bình có thu nhập khoảng 28,5tr/tháng, tức 342 triệu/năm (3,4 người). Một căn hộ thứ cấp 65 m² có giá 60tr/m2, có giá 3,9 tỷ đồng, tức bằng 11 năm thu nhập nếu không chi tiêu gì.
Một căn mở bán mới ở mức 95 triệu đồng mỗi mét vuông theo CBRE là 6,2 tỷ, tức 18 năm.
Theo Numbeo, tỷ số giá nhà trên thu nhập của Hà Nội ở quanh mức 17 lần trong giai đoạn từ 2019 đến 2023, tăng lên mức 24,7 vào 2025, và 35,8 hiện nay. Ngang mức của Bangkok 37 lần, Manila và Hong Kong cùng 36,7 lần.
Tuy nhiên từ năm 2023 tới nay, Hong Kong lùi từ mốc 44,9, Manila và TP.HCM gần như đứng yên, Seoul hạ từ 30,8 về 29,2, còn Bangkok tăng 5,5 điểm, không thành phố nào tăng nhanh như Hà Nội. Hong Kong, để đạt ngưỡng hiện tại cũng đã phải trải qua mấy chục năm khan hiếm đất thật sự.
Giả sử, mỗi hộ gia đình vay 70% giá trị và trả đều trong 20 năm ở lãi thả nổi 13%, mức phổ biến sau khi hết kỳ ưu đãi, thì mỗi tháng phải trả 32 triệu đồng cho căn thứ cấp và 51 triệu cho căn sơ cấp. Với hộ trung bình kiếm 28,5 triệu, hai con số ấy là 112% và 178% thu nhập.
Nếu tính nhóm 20% thu nhập cao nhất, trung bình thu nhập khoảng 56 triệu một tháng, một căn thứ cấp chiếm 57% thu nhập. Căn sơ cấp chiếm tới 90%, tức gần như toàn bộ thu nhập của một hộ khá giả.
Như vậy có lẽ giá một BĐS tại Hà nội có vẻ đã ở mức ngoài tầm với với đa số người dân.
Nguồn: CBRE, Savills, Cục Thống kê. Phần tính trả góp là của tôi, giả định vay 70% và trả đều trong 20 năm.
Vậy ba năm qua ai là người mua BĐS? Như đã trả lời ở trên, là những nhà đầu cơ với nguồn vốn rẻ.
Tuy nhiên trong giai đoạn này, phép tính của các nhà đầu cơ đã phải thay đổi. Năm 2024, giá BĐS nhà ở tăng 24% còn chi phí vốn 8%, tức lãi 19% mỗi năm trước khi tính đòn bẩy. Năm 2026, giá thứ cấp giảm 2–3% mỗi quý còn chi phí vốn 13%, tức lỗ 19 điểm.
Để cho người mua để ở, với nhu cầu thật xuất hiện, có lẽ một trong ba điều phải xảy ra: giá thực giảm 15–25%, lãi thả nổi giảm 3–4 điểm, hoặc thu nhập tăng 50%.
Lãi suất đang bị khóa, thu nhập trung bình tại Việt Nam tăng 10% một năm sẽ cần tới 4- 5 năm, còn lại là giá BĐS. Khi hai biến số không thể điều chỉnh, giá BĐS phải làm gần hết phần việc còn lại, là điều chỉnh về mức hợp lí, và điều đó đang xảy ra.
4. Vì sao giá BĐS vẫn tăng trong nhiều báo cáo
Nếu người mua cuối cùng không còn, vì sao báo cáo quý vẫn ghi giá sơ cấp Hà Nội tăng 12%? Có ba lý do chính:
Thứ nhất là cơ cấu: toàn bộ nguồn cung sơ cấp Hà Nội quý II, toàn bộ có giá trên 70 triệu đồng mỗi mét vuông và hơn 60% là hạng A, nên bình quân gia quyền theo cung mới đương nhiên tăng.
Thứ hai là định nghĩa: các báo cáo đưa ra bốn con số cho cùng một quý, từ 95 -123tr/m2, tất cả đều là giá chào bán từ Chủ đầu tư.
Thứ ba, giá niêm yết có thể không đổi nhưng mức giá thực tế đã thay đổi. Nhiều chương trình đã được các Chủ đầu tư đưa ra như chiết khấu 20–30% cho thanh toán sớm, hỗ trợ lãi suất 0% trong 24 đến 30 tháng, và chỉ thu 10–20% cho đến khi nhận nhà. Một căn niêm yết 100 nhưng bán kèm gói không lãi 30 tháng và chiết khấu 15% có giá trị hiện tại khoảng 75 đến 80.
Nguồn: CBRE, Savills, One Mount, Cushman & Wakefield.
5. Ai giữ quả bóng nợ
Khi giá quay đầu, thiệt hại không rơi đều lên tất cả thị trường, mà đi theo chu kỳ nợ. Ai vay nhiều nhất và đến hạn sớm nhất sẽ là người chịu thiệt hại trước tiên. Mọi cuộc giảm đòn bẩy đều đi theo một bản đồ nợ riêng biệt.
Tại 12 ngân hàng niêm yết, cho vay kinh doanh bất động sản tăng 21% trong nửa đầu năm, còn cho vay mua nhà, theo SSI, đang chững lại dù ngân hàng vẫn dư room; nghĩa là chủ đầu tư đang vay thêm để giữ rổ hàng tồn kho, và trả lãi, còn người mua thì đã dừng lại việc sử dụng đòn bẩy.
Nửa cuối 2026 lại có khoảng 60 nghìn tỷ đồng trái phiếu bất động sản đáo hạn, trong đó 40% thuộc những doanh nghiệp từng chậm trả hoặc gia hạn năm 2023–2024. Còn ở ngân hàng, lợi nhuận quý II lập đỉnh nhưng nợ nhóm 2 đã tăng từ 1,2% lên 1,45%.
Lợi nhuận là lagging indicator của chu kỳ tín dụng còn nợ nhóm 2 là leading indicator của nợ xấu, nên tôi cho rằng, có lẽ chúng ta đang bắt đầu một con dốc đầy khó khăn trước mắt.
Trong vòng xoáy, những người chịu thiệt hại đầu tiên sẽ là những nhà đầu tư cá nhân dùng đòn bẩy, sau đó tới chủ đầu tư nhỏ và vừa, những ngân hàng tập trung bất động sản, rồi trái chủ cá nhân. Hàn Quốc 2022–2023 có lẽ là bức tranh tương đồng nhất với thị trường BĐS hiện nay, nơi giá giao dịch thực giảm 15–25% trong khoảng một năm sau khi lãi suất tăng 300 điểm cơ bản.
Nguồn: CBRE, DKRA, Savills, JLL, Bộ Xây dựng.
Nhiều ý kiến ở góc độ lạc quan cho rằng, thu nhập danh nghĩa tại Việt Nam đang tăng 9–11% một năm, nên ba năm nữa thu nhập tăng 35%, tương đương giá giảm 26% mà không cần giá giảm.
Thị trường Việt Nam xưa nay vẫn điều chỉnh bằng thời gian chứ không bằng giá; và Nhà nước thì muốn tăng trưởng 10% nên sẽ làm mọi thứ để đỡ thị trường.
Ý tưởng đó hợp lí về mặt lý thuyết, nhưng thời gian thì không phù hợp. Lãi thả nổi đã bắt đầu tác động lập tức tới túi tiền và thanh khoản của một số Nhà đầu cơ, trong khi thu nhập thì tích lũy dần.
Thị trường trong ngắn hạn bị ảnh hưởng trực tiếp từ người mua/bán chủ động, mà vốn rất nhạy với dòng tiền trong ngắn hạn. Về chính sách, như đã nói chúng ta vẫn đang bị tắc ở lãi suất, và kênh tín dụng.
Lời kết
Như vậy tổng kết lại, thị trường BĐS Việt Nam đã tháo được nút thắt pháp lý và nguồn cung của ba năm trước, để rồi đụng phải một nút thắt cũ hơn và khó hơn, là người mua nhà không thể có khả năng chi trả với mức giá hiện tại.
Trong khi đó, lãi suất thì không thể giảm hơn vì lạm phát đã sát trần, ngân hàng đang thiếu vốn và tỷ giá. Giá BĐS có lẽ sẽ phải làm phần việc mà lãi suất không thể làm. Một nhịp điều chỉnh về giá sẽ là cần thiết, và chúng ta cùng quan sát xem hệ thống sẽ thích ứng như thế nào.
Một pha điều chỉnh giá của BĐS nhà ở cũng là cơ hội để sửa một biến số cốt lõi đó là là chi phí đất. Khi tiền sử dụng đất chiếm 50–60% chi phí một dự án thì chỉ phân khúc cao cấp mới có lãi.
Nếu chúng ta chỉ chờ pha này qua đi bằng một đợt tiền rẻ nữa, thì có lẽ ba năm sau sẽ lại có một bài viết giống hệt bài này, chỉ khác ở chỗ mọi con số đều lớn hơn.
Bài viết mang tính chia sẻ, không phải lời khuyên đầu tư.